基金化產(chǎn)品： 信托公司轉(zhuǎn)型自主管理的邏輯路徑
來源： 時間：2011-02-15
一直以來，信托公司積極尋求向自主管理轉(zhuǎn)型，但是究竟轉(zhuǎn)向何方目前仍不清晰。從信政合作、銀信合作到房地產(chǎn)信托，在找不到長期主業(yè)的情況下，信托公司就只能“打一槍換一個地方”，自主管理資產(chǎn)能力的提高也就無從談起。信托公司要提高自主管理資產(chǎn)能力，實現(xiàn)向自主管理型轉(zhuǎn)變，必須形成有利于提高自主管理能力的業(yè)務(wù)模式?；鸹a(chǎn)品采用投資基金的運作理念，以規(guī)范的基金方式進(jìn)行運作，以一對多的組合投資方式對信托計劃進(jìn)行管理，其內(nèi)在功能優(yōu)勢，與信托公司自主管理能力的提高有內(nèi)在的一致性，不失為信托公司向自主管理轉(zhuǎn)型的一條路徑。
現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論認(rèn)為，由若干資產(chǎn)構(gòu)成的資產(chǎn)組合的投資風(fēng)險低于單一資產(chǎn)的投資風(fēng)險?，F(xiàn)代資產(chǎn)組合理論已被廣泛運用于投資基金的管理，并成為基金產(chǎn)品設(shè)計、開發(fā)的理論基礎(chǔ)?；鸹a(chǎn)品從表面看是一種直接融資工具，但資金提供者和資金使用者沒有一一對應(yīng)的權(quán)利義務(wù)關(guān)系，他們的權(quán)利義務(wù)主要體現(xiàn)為以財產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移為基礎(chǔ)的集合投資方式，集合的基礎(chǔ)是投資者風(fēng)險收益偏好基本一致，集合的目標(biāo)是為投資者實現(xiàn)價值增值。因此，基金化產(chǎn)品從本質(zhì)上是一種集合投資服務(wù)產(chǎn)品。這種投資服務(wù)產(chǎn)品的供給方是基金管理公司，需求方是基金持有人。信托作為一種“受人之托，代人理財”的專業(yè)資產(chǎn)管理方式，從本質(zhì)上看，信托公司提供的是一種為他人利益管理財產(chǎn)的服務(wù)產(chǎn)品。這種理財服務(wù)產(chǎn)品的供給方是信托公司，需求方是委托人。因此，從本質(zhì)上看，基金化產(chǎn)品與信托的內(nèi)在功能是一致的，都是為投資者提供一種專業(yè)化的投資理財服務(wù)產(chǎn)品，這種一致性的基礎(chǔ)是投資管理者而不是基金的組織載體居于投資基金的核心地位。
既然基金化產(chǎn)品與信托具有內(nèi)在功能上的一致性，信托作為最具靈活性的金融工具，如果僅僅局限于單一項目、單一市場、單一工具和單一模式的運用，而不體現(xiàn)不同金融品種的組合性，就喪失了信托功能的比較優(yōu)勢和信托投資的廣泛性特征。以專業(yè)化經(jīng)營為核心業(yè)務(wù)模式，以基金化原理為核心的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將成為監(jiān)管“新政”下我國信托業(yè)務(wù)模式的主要趨勢。而基金化產(chǎn)品的成功在很大程度上取決于基金管理人自主管理資產(chǎn)能力，包括項目篩選能力、資產(chǎn)配置能力、投資運作水平和風(fēng)險控制能力等。因此，基金化產(chǎn)品與信托公司的自主管理資產(chǎn)能力有極強的相互適應(yīng)性。
信托公司的本質(zhì)功能是為投資者提供專業(yè)化的理財服務(wù)，信托的服務(wù)功能必須通過信托產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)體現(xiàn)。那么，信托公司基金化產(chǎn)品的設(shè)計體系就應(yīng)包括三個部分：基金結(jié)構(gòu)、基金費率和基金規(guī)模。其中基金結(jié)構(gòu)設(shè)計包括基金的組織形式、運行方式、投資對象和投資策略的選擇；基金的費率設(shè)計包括費率的形式和比例選擇；基金的規(guī)模設(shè)計包括基金規(guī)模、單個項目投資規(guī)模的決定。但是，由于信托是向高凈值客戶提供的專業(yè)化理財服務(wù)，信托公司的基金化產(chǎn)品設(shè)計不同于普通的基金產(chǎn)品設(shè)計，信托公司的基金化產(chǎn)品設(shè)計還必須注意以下問題：
首先，要確定目標(biāo)客戶，了解他們的風(fēng)險收益偏好。一種或一類基金產(chǎn)品不可能滿足所有投資者的需要。隨著市場的發(fā)展，投資者的需要也在不斷細(xì)化。確定具體的目標(biāo)客戶是信托公司基金化產(chǎn)品設(shè)計的起點，它從根本上決定著基金化產(chǎn)品的內(nèi)部結(jié)構(gòu)。
其次，要選擇與目標(biāo)客戶風(fēng)險收益偏好相適應(yīng)的金融工具及其組合。投資對象多元化是基金化產(chǎn)品的重要前提。投資領(lǐng)域越廣泛，信托公司基金化產(chǎn)品創(chuàng)新的空間就越大。此外，與金融工具相關(guān)聯(lián)的金融市場規(guī)模也是影響基金化產(chǎn)品的重要因素。其規(guī)模過小，基金分散和控制風(fēng)險的能力也將受到制約，基金運作空間收窄，投資風(fēng)險也加大。
最后，要考慮信托公司自身的管理水平。不同的信托公司有不同的管理風(fēng)格和特色，有的擅長于管理主動式股票基金，有的擅長于管理被動式股票基金，有的擅長于管理債券型基金，有的擅長于PE投資。對于自己不是很擅長的領(lǐng)域可以考慮引入投資顧問，借助投資顧問的專業(yè)投資能力實現(xiàn)在不同金融市場的投資組合、同一市場中不同品種的投資組合、同一品種的不同運行方向的投資組合、不同投資手段的多元組合。
信托公司的基金化產(chǎn)品設(shè)計要摒棄傳統(tǒng)的項目融資貸款業(yè)務(wù)模式，全面采用基金產(chǎn)品的設(shè)計原理和運作、管理流程，實現(xiàn)產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)化、品牌化、系列化，真正實現(xiàn)投資風(fēng)險的市場化、投資方向的組合化、投資管理的專業(yè)化。在產(chǎn)品設(shè)計中實現(xiàn)以下轉(zhuǎn)變：
首先是實現(xiàn)由簡單信托計劃向標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品的轉(zhuǎn)變。目前，信托公司的大部分信托產(chǎn)品以個案融資為標(biāo)的，以信托計劃為表象。每一個信托計劃的內(nèi)容都不可復(fù)制，導(dǎo)致投資者面對的是數(shù)不勝數(shù)、內(nèi)容各異的信托計劃和千差萬別的投資決策依據(jù)?；鸹磐挟a(chǎn)品模式，要重點設(shè)計和塑造標(biāo)準(zhǔn)化信托產(chǎn)品系列，推動信托公司的市場形象逐步向產(chǎn)品導(dǎo)向型轉(zhuǎn)化；要打造適應(yīng)投資者需求的信托產(chǎn)品品牌，使基金化的信托產(chǎn)品逐漸向標(biāo)準(zhǔn)化、系列化、品牌化轉(zhuǎn)變。
其次是實現(xiàn)由特定項目融資向基金模式的轉(zhuǎn)變。項目融資一直以來都是信托公司開展業(yè)務(wù)的主要方式。但這種方式存在信托規(guī)模較小、產(chǎn)品流動性差、難以形成常態(tài)業(yè)務(wù)等缺陷。而基金化信托產(chǎn)品的運行模式要在確定基本投資方向和投資策略以后，發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)化的信托產(chǎn)品，形成具有一定規(guī)模的資金池，再按照基金原理進(jìn)行專業(yè)化管理與運用，最終形成制定投資策略-設(shè)計基金化信托產(chǎn)品-打造品牌-募集資金-組合運用資金的規(guī)范投融資流程。
再次是實現(xiàn)由單一項目向組合投資的轉(zhuǎn)變。傳統(tǒng)的單一項目信托模式由于投向單一，風(fēng)險難以分散和化解?；鸹磐挟a(chǎn)品在具備一定規(guī)模和較為充分的流動性設(shè)計前提下，通過在不同項目、不同產(chǎn)品、不同領(lǐng)域、不同行業(yè)之間的組合投資，最大程度的分散風(fēng)險，保證投資收益，徹底避免了信托產(chǎn)品的兌付風(fēng)險以及由此引起的聲譽風(fēng)險。
最后是實現(xiàn)由預(yù)期保底向風(fēng)險分擔(dān)的轉(zhuǎn)變?，F(xiàn)階段信托行業(yè)由于受歷史功能定位的影響，目前信托產(chǎn)品實際上都要按約定的收益實現(xiàn)剛性兌付。通過基金化信托產(chǎn)品一方面可以逐步強化陽光私募的信托本質(zhì)，另一方面推動信托公司通過真實的投資回報和風(fēng)險控制，樹立產(chǎn)品品牌和市場信譽，贏得客戶，使投資者全面理解信托產(chǎn)品的收益和風(fēng)險結(jié)構(gòu)，形成真正市場化的信托產(chǎn)品需求者，最終培育出一個成熟、理智、有序的信托市場環(huán)境。
（作者為陜西省國際信托公司高級研究員）
現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論認(rèn)為，由若干資產(chǎn)構(gòu)成的資產(chǎn)組合的投資風(fēng)險低于單一資產(chǎn)的投資風(fēng)險?，F(xiàn)代資產(chǎn)組合理論已被廣泛運用于投資基金的管理，并成為基金產(chǎn)品設(shè)計、開發(fā)的理論基礎(chǔ)?；鸹a(chǎn)品從表面看是一種直接融資工具，但資金提供者和資金使用者沒有一一對應(yīng)的權(quán)利義務(wù)關(guān)系，他們的權(quán)利義務(wù)主要體現(xiàn)為以財產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移為基礎(chǔ)的集合投資方式，集合的基礎(chǔ)是投資者風(fēng)險收益偏好基本一致，集合的目標(biāo)是為投資者實現(xiàn)價值增值。因此，基金化產(chǎn)品從本質(zhì)上是一種集合投資服務(wù)產(chǎn)品。這種投資服務(wù)產(chǎn)品的供給方是基金管理公司，需求方是基金持有人。信托作為一種“受人之托，代人理財”的專業(yè)資產(chǎn)管理方式，從本質(zhì)上看，信托公司提供的是一種為他人利益管理財產(chǎn)的服務(wù)產(chǎn)品。這種理財服務(wù)產(chǎn)品的供給方是信托公司，需求方是委托人。因此，從本質(zhì)上看，基金化產(chǎn)品與信托的內(nèi)在功能是一致的，都是為投資者提供一種專業(yè)化的投資理財服務(wù)產(chǎn)品，這種一致性的基礎(chǔ)是投資管理者而不是基金的組織載體居于投資基金的核心地位。
既然基金化產(chǎn)品與信托具有內(nèi)在功能上的一致性，信托作為最具靈活性的金融工具，如果僅僅局限于單一項目、單一市場、單一工具和單一模式的運用，而不體現(xiàn)不同金融品種的組合性，就喪失了信托功能的比較優(yōu)勢和信托投資的廣泛性特征。以專業(yè)化經(jīng)營為核心業(yè)務(wù)模式，以基金化原理為核心的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將成為監(jiān)管“新政”下我國信托業(yè)務(wù)模式的主要趨勢。而基金化產(chǎn)品的成功在很大程度上取決于基金管理人自主管理資產(chǎn)能力，包括項目篩選能力、資產(chǎn)配置能力、投資運作水平和風(fēng)險控制能力等。因此，基金化產(chǎn)品與信托公司的自主管理資產(chǎn)能力有極強的相互適應(yīng)性。
信托公司的本質(zhì)功能是為投資者提供專業(yè)化的理財服務(wù)，信托的服務(wù)功能必須通過信托產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)體現(xiàn)。那么，信托公司基金化產(chǎn)品的設(shè)計體系就應(yīng)包括三個部分：基金結(jié)構(gòu)、基金費率和基金規(guī)模。其中基金結(jié)構(gòu)設(shè)計包括基金的組織形式、運行方式、投資對象和投資策略的選擇；基金的費率設(shè)計包括費率的形式和比例選擇；基金的規(guī)模設(shè)計包括基金規(guī)模、單個項目投資規(guī)模的決定。但是，由于信托是向高凈值客戶提供的專業(yè)化理財服務(wù)，信托公司的基金化產(chǎn)品設(shè)計不同于普通的基金產(chǎn)品設(shè)計，信托公司的基金化產(chǎn)品設(shè)計還必須注意以下問題：
首先，要確定目標(biāo)客戶，了解他們的風(fēng)險收益偏好。一種或一類基金產(chǎn)品不可能滿足所有投資者的需要。隨著市場的發(fā)展，投資者的需要也在不斷細(xì)化。確定具體的目標(biāo)客戶是信托公司基金化產(chǎn)品設(shè)計的起點，它從根本上決定著基金化產(chǎn)品的內(nèi)部結(jié)構(gòu)。
其次，要選擇與目標(biāo)客戶風(fēng)險收益偏好相適應(yīng)的金融工具及其組合。投資對象多元化是基金化產(chǎn)品的重要前提。投資領(lǐng)域越廣泛，信托公司基金化產(chǎn)品創(chuàng)新的空間就越大。此外，與金融工具相關(guān)聯(lián)的金融市場規(guī)模也是影響基金化產(chǎn)品的重要因素。其規(guī)模過小，基金分散和控制風(fēng)險的能力也將受到制約，基金運作空間收窄，投資風(fēng)險也加大。
最后，要考慮信托公司自身的管理水平。不同的信托公司有不同的管理風(fēng)格和特色，有的擅長于管理主動式股票基金，有的擅長于管理被動式股票基金，有的擅長于管理債券型基金，有的擅長于PE投資。對于自己不是很擅長的領(lǐng)域可以考慮引入投資顧問，借助投資顧問的專業(yè)投資能力實現(xiàn)在不同金融市場的投資組合、同一市場中不同品種的投資組合、同一品種的不同運行方向的投資組合、不同投資手段的多元組合。
信托公司的基金化產(chǎn)品設(shè)計要摒棄傳統(tǒng)的項目融資貸款業(yè)務(wù)模式，全面采用基金產(chǎn)品的設(shè)計原理和運作、管理流程，實現(xiàn)產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)化、品牌化、系列化，真正實現(xiàn)投資風(fēng)險的市場化、投資方向的組合化、投資管理的專業(yè)化。在產(chǎn)品設(shè)計中實現(xiàn)以下轉(zhuǎn)變：
首先是實現(xiàn)由簡單信托計劃向標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品的轉(zhuǎn)變。目前，信托公司的大部分信托產(chǎn)品以個案融資為標(biāo)的，以信托計劃為表象。每一個信托計劃的內(nèi)容都不可復(fù)制，導(dǎo)致投資者面對的是數(shù)不勝數(shù)、內(nèi)容各異的信托計劃和千差萬別的投資決策依據(jù)?；鸹磐挟a(chǎn)品模式，要重點設(shè)計和塑造標(biāo)準(zhǔn)化信托產(chǎn)品系列，推動信托公司的市場形象逐步向產(chǎn)品導(dǎo)向型轉(zhuǎn)化；要打造適應(yīng)投資者需求的信托產(chǎn)品品牌，使基金化的信托產(chǎn)品逐漸向標(biāo)準(zhǔn)化、系列化、品牌化轉(zhuǎn)變。
其次是實現(xiàn)由特定項目融資向基金模式的轉(zhuǎn)變。項目融資一直以來都是信托公司開展業(yè)務(wù)的主要方式。但這種方式存在信托規(guī)模較小、產(chǎn)品流動性差、難以形成常態(tài)業(yè)務(wù)等缺陷。而基金化信托產(chǎn)品的運行模式要在確定基本投資方向和投資策略以后，發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)化的信托產(chǎn)品，形成具有一定規(guī)模的資金池，再按照基金原理進(jìn)行專業(yè)化管理與運用，最終形成制定投資策略-設(shè)計基金化信托產(chǎn)品-打造品牌-募集資金-組合運用資金的規(guī)范投融資流程。
再次是實現(xiàn)由單一項目向組合投資的轉(zhuǎn)變。傳統(tǒng)的單一項目信托模式由于投向單一，風(fēng)險難以分散和化解?；鸹磐挟a(chǎn)品在具備一定規(guī)模和較為充分的流動性設(shè)計前提下，通過在不同項目、不同產(chǎn)品、不同領(lǐng)域、不同行業(yè)之間的組合投資，最大程度的分散風(fēng)險，保證投資收益，徹底避免了信托產(chǎn)品的兌付風(fēng)險以及由此引起的聲譽風(fēng)險。
最后是實現(xiàn)由預(yù)期保底向風(fēng)險分擔(dān)的轉(zhuǎn)變?，F(xiàn)階段信托行業(yè)由于受歷史功能定位的影響，目前信托產(chǎn)品實際上都要按約定的收益實現(xiàn)剛性兌付。通過基金化信托產(chǎn)品一方面可以逐步強化陽光私募的信托本質(zhì)，另一方面推動信托公司通過真實的投資回報和風(fēng)險控制，樹立產(chǎn)品品牌和市場信譽，贏得客戶，使投資者全面理解信托產(chǎn)品的收益和風(fēng)險結(jié)構(gòu)，形成真正市場化的信托產(chǎn)品需求者，最終培育出一個成熟、理智、有序的信托市場環(huán)境。
（作者為陜西省國際信托公司高級研究員）
(xief摘自金融時報)